Mercados Privados: Préstamo directo
Descubra los beneficios de los préstamos directos y cómo pueden optimizar su cartera de inversión.
Este informe explora cómo los préstamos directos son otorgados directamente a las empresas con garantías y tasas de interés variables. Descubra cómo este enfoque puede diversificar y fortalecer su cartera de inversiones.
Préstamos directo: Visión general
- En general, los bancos se han distanciado de la concesión de préstamos a empresas pequeñas y medianas (middle market) debido a los cambios regulatorios y a la consolidación del sector, lo que supone una oportunidad para que los préstamos directos ganen cuota de mercado.
- El préstamo directo se define como préstamos otorgados por un intermediario no bancario a organizaciones típicas del middle market que no tienen grado de inversión.
- Al igual que los préstamos apalancados cotizados, los préstamos directos son preferentes en la estructura de capital y tienen cupones de tasa variable. Sin embargo, a diferencia de los préstamos apalancados, las condiciones de los préstamos directos suelen establecerse de forma individual y negociarse bilateralmente entre el prestatario y el prestamista, lo que a menudo se traduce en mejores condiciones para el prestamista, estipulaciones más estrictas y una mayor protección a la baja.
- Los rendimientos obtenidos de los préstamos directos se calculan como un diferencial sobre la tasa de interés (Secured Overnight Financing Rate). Los diferenciales ilustrativos por encima de la tasa SOFR son de 500-600 puntos básicos (p. b.) para préstamos de primer grado, 800-900 p. b. para préstamos de segundo grado, y+1000 p. b. o más para deuda subordinada o «mezzanine». Esto se compara con el spread del promedio histórico de 390 bps por encima de la SOFR para préstamos apalancados negociados públicamente.
- En una cartera, el préstamo directo puede ser una fuente atractiva de ingresos. La estrategia también puede ayudar a acortar la «curva J» de un inversionista (que ilustra el patrón del aporte inicial y la posterior distribución de la inversión en el mercado privado), dado que los recursos tienen un horizonte de inversión más corto y generan pagos periódicos de intereses que ofrecen un retorno anticipado del capital.
- Sin embargo, entre los principales riesgos figuran la calidad del crédito, la iliquidez, el apalancamiento, la concentración de la cartera, el control limitado y las comisiones adicionales.
- Los préstamos directos exponen las carteras a riesgos de crédito peculiares debido a la naturaleza de los prestatarios de empresas pequeñas y medianas, que normalmente están por debajo del grado de inversión y tienen menos líneas de negocio, menos recursos y una mayor concentración de clientes en comparación con prestatarios de gran tamaño.
- Debido a la subordinación en los pagos o garantías, invertir más bajo en la estructura de capital aumenta el riesgo de crédito.
- Los fondos de préstamo directo son ilíquidos por naturaleza y requieren un compromiso de varios años, con una duración promedio de 6 a 8 años. En los últimos años, hemos observado que los gestores han adoptado estructuras de fondos de rescate limitado, ofreciendo términos más líquidos. Aún pueden aplicarse restricciones mensuales o trimestrales de liquidez a nivel del inversionista y del fondo.
- El préstamo directo privado sigue siendo una clase de activos relativamente nueva (principalmente en Europa), y el desempeño aún necesita ser probado durante varios ciclos de crédito.
- Los fondos de préstamo directo tienden a mantener posiciones concentradas debido al tiempo invertido en la adquisición y la originación de los créditos.
- El uso del apalancamiento puede aumentar o disminuir los rendimientos de la cartera. Las tarifas son más elevadas que en los vehículos tradicionales de crédito apalancado.
- Tasas de interés más altas pueden aumentar los costos del apalancamiento o perjudicar la salud de las empresas prestatarias.
- La mayor competencia con otros prestamistas directos, BDC, obligaciones de préstamos garantizados (CLO) y fondos de cobertura, puede reducir los spreads de los préstamos y llevar a una deterioración de las condiciones de financiamiento.
¿Qué hace la estrategia de préstamo directo?
La estrategia de préstamo directo se define como préstamos otorgados por intermediarios no bancarios. Los rendimientos provienen principalmente de un cupón de tasa flotante definido como spread por encima de la tasa SOFR.
- Quienes buscan préstamos directos son generalmente empresas pequeñas y medianas que están por debajo del grado de inversión en calidad de crédito y no son atendidas por los bancos, pues los bancos normalmente buscan créditos y prestatarios mayores. Pero en los últimos años, hemos notado que empresas de gran tamaño están utilizando cada vez más financiamientos de préstamos directos debido a que son más flexibles por naturaleza, generan una mayor certeza de ejecución y tienen plazos menores.
- La adquisición de contratos generalmente se realiza a través de una red directa y propia del prestamista. Los gestores de fondos pueden filtrar a los prestatarios en función de sus características deseadas, que a menudo incluyen posiciones líderes en el mercado con barreras de entrada, un flujo de caja defensivo y recurrente, y una gestión robusta.
- Los gestores de fondos pueden proporcionar disposiciones de protección, incluyendo convenios y restricciones de garantías. Los convenios aseguran que los prestatarios mantengan los índices financieros/de endeudamiento dentro de un valor predeterminado, y restringir las garantías hace que el valor de la liquidación respalde el crédito en caso de incumplimiento.
- Las ganancias de los préstamos pueden ser utilizadas para alguna adquisición, el refinanciamiento de deudas ya existentes, la recapitalización de dividendos (es decir, préstamos para pagar un dividendo especial a los inversionistas) o, en general, dentro de la empresa. Los prestatarios pueden pertenecer a una empresa de private equity (patrocinados) o no (no patrocinados).
- La posición de un préstamo en la estructura de capital se categoriza como primera garantía, segunda garantía o deuda subordinada. Las deudas de primera y segunda garantía tienen la mayor prioridad para pagos de intereses y garantías, y la deuda subordinada se encuentra por debajo de la deuda de primera y segunda garantía. Las deudas subordinadas, o de mezzanine, se encuentran entre las deudas prioritarias y el capital.
- Las estrategias de préstamos directos se concentran en la parte prioritaria (primera y segunda garantía) de la estructura del capital, pero una exposición a las partes subordinadas puede mejorar los rendimientos. Algunos fondos ofrecen una estructura de una sola parte que combina las deudas prioritarias y subordinadas.
- Generalmente, las deudas subordinadas conllevan más riesgos, incluyendo una menor priorización para flujos de caja en comparación con las partes prioritarias, una falta de garantías para respaldar el préstamo en caso de incumplimiento y pagos de intereses que pueden ser pospuestos. Estos pagos de intereses se añaden al valor principal y se pagan en la fecha de vencimiento, una característica conocida como pago en especie (payment-in-kind - PIK).
- Los rendimientos varían según la posición del préstamo en la estructura de capital de una empresa.
- Los rendimientos del préstamo directo se calculan como spread por encima de la tasa SOFR. Ejemplos de spreads por encima de la SOFR son 500 a 600 bps para préstamos de primera garantía, 800 a 900 bps para préstamos de segunda garantía y 1,000 bps o más para deudas subordinadas o de mezzanine. Esto se compara con el spread del promedio histórico de 390 bps por encima de la SOFR para préstamos apalancados negociados públicamente.
- Los préstamos directos prioritarios pueden tener características amortizantes que permiten el pago del valor principal junto con los intereses. En contraste, los préstamos bullet pagan todo el valor principal al final del plazo del préstamo.
- Las tarifas de originación (OID) y de penalización por prepago (en caso de pago anticipado del préstamo) también representan una fuente adicional de retorno además del spread. Para las deudas de mezzanine, el retorno total puede mejorarse con una participación similar a acciones, en forma de garantías u opciones, que pueden ser convertidas en características de acciones.
- La duración legal de un préstamo directo es generalmente de alrededor de 5 a 7 años, pero la duración efectiva es más cercana a tres años. Los préstamos se mantienen generalmente hasta el vencimiento.
- Los recursos de los préstamos directos buscan generar rendimientos atractivos y limitar las pérdidas para los inversionistas. Los gestores de fondos buscan agregar valor mediante la adquisición, la due diligence, la estructuración de contratos y recursos de gestión de riesgos/cartera.
- Amplia red de recursos: los prestamistas directos que poseen una amplia red de patrocinadores de private equity o de gestión empresarial tienen más oportunidades, permitiendo mayor selectividad. Los acuerdos concluidos establecen una base para prestatarios recurrentes, reduciendo los costos de fricción.
- Especialización en el sector/región: debido a la naturaleza idiosincrática de los tipos de prestatarios buscados por los prestamistas directos, los fondos que se especializan y entienden las dinámicas dentro de un sector o región pueden construir relaciones más sólidas para la adquisición, ayudar en el análisis de crédito y facilitar la personalización de los acuerdos. Y lo más importante, la experiencia con las leyes de cada país y su comprensión mejora el proceso de due diligence.
- Competencias de due diligence: un análisis de crédito fundamental y riguroso y la due diligence son imprescindibles para filtrar empresas de riesgo y construir una base de prestatarios confiables. La naturaleza de estas transacciones negociadas de forma privada permite a los gestores más experimentados evaluar mejor la calidad del crédito de una empresa, su posición dentro de su sector y la competencia de su equipo gerencial.
- Proceso de monitoreo de carteras y de riesgos: una construcción de carteras y gestión de riesgos activa incluye la diversificación, tamaños prudentes de posicionamiento y el monitoreo continuo de las empresas prestatarias. Un proceso meticuloso de monitoreo de riesgos puede señalar proactivamente créditos problemáticos y limitar las pérdidas en la cartera.
- Conocimiento especializado en estructuración y reestructuración: la negociación provechosa de términos como convenios de mantenimiento, garantías, derechos de observación del consejo y protección de llamadas, puede ofrecer una protección estructural para los inversionistas. En caso de incumplimiento, tener recursos jurídicos y operativos para gestionar una empresa durante su quiebra ayuda a extraer el máximo valor de recuperación.
- Uso del apalancamiento: aunque el apalancamiento es una fuente de riesgos, los gestores exitosos y hábiles pueden utilizar el apalancamiento para mejorar los rendimientos.
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